Selon Arnaud Colombel, Gérant Crédit – CPR AM, Aux Etats-Unis comme en Europe, les fondamentaux sont restés globalement bons et certains évènements pourraient être positifs pour les spreads…
Quel est l’état du marché du crédit
aujourd’hui ?
Après le rallye de 2009, la récente crise
des dettes souveraines a entraîné un
retour de la volatilité et un fort écartement
des spreads. Tout d’abord, les difficultés
de la Grèce, puis des pays périphériques,
ont provoqué un assèchement de la liquidité
ravivant les incertitudes sur la qualité
des bilans des banques européennes.
Les émetteurs peuvent
être maintenant distingués
en 3 catégories :
– les “Corporate Investment
Grade” de bonne qualité et
dont les spreads sont stables
en 2010,
– les banques au sein desquelles
il faut distinguer les
différentes subordinations
de dettes : les Senior ont
suivi le mouvement des
souverains, les Lower Tier2
sont restés stables alors
que les spreads des Tier1
se sont très fortement
écartés du fait de leur forte
corrélation aux actions,
– les émetteurs “High Yield”
dont les spreads ont globalement bien
résisté malgré un abaissement de
leurs perspectives de croissance. Ils
se situent entre les corporates à fort
Bêta et les Tier1 bancaires.
Pourquoi privilégier le “High Yield” aujourd’hui
?
Pour le rendement ! Dans un univers de
taux prévus durablement bas, les spreads
offerts par les émetteurs “High Yield” surrémunèrent
le risque de défaut à moyen
terme, depuis que ce dernier a été
récemment révisé à la baisse par les
agences de notation. Aux Etats-Unis
comme en Europe, les fondamentaux
sont restés globalement
bons et certains
évènements (passage en Investment
Grade, M&A, rachats anticipés d’une partie
de la dette) pourraient être positifs
pour les spreads. Enfin, l’absence du
secteur financier des indices “High Yield”
permet d’éliminer les risques “politiques”
et réglementaires. Pour des rendements
comparables à certaines Tier1 bancaires,
ce segment devrait donc être recherché
par les investisseurs.
Vaut-il mieux préférer les US à l’Europe ?
Oui et non. D’un point de vue économique,
le différentiel de taux de croissance
entre la zone Euro et les US devrait
peser sur le profil de crédit des émetteurs
européens et permettre aux émetteurs
américains de sur performer. Cependant,
le marché US demeure spécialisé dans le
(très) “High Yield” car il est composé d’émetteurs
fortement endettés et donc
potentiellement très risqués. Le marché
européen est composé essentiellement
de “Cross-Over” anciennement “Investment
Grade” c’est à dire des émetteurs moyennement
endettés. Les deux zones
devraient être attractives à tour de rôle en
fonction des différentes configurations
des marchés financiers.
Peut-on espérer un retour à court terme
des spreads ?
Tant qu’il n’y aura pas d’accalmie sur les
marchés, un retour des spreads semble
improbable. La recherche de rendement
devrait pousser les investisseurs, tout en
restant très sélectifs, à revenir sur le “High
Yield”, notamment sur les entreprises
européennes fortement exportatrices et
favorisées par la baisse de
l’euro. Si le marché primaire
reprenait après l’été, un
retour sur les dérivés serait
envisageable, entrainant par
la suite un retour sur le marché
des titres physiques.
Que propose CPR AM pour
jouer ce retour ?
L’aspect liquidité nous semble
primordial pour jouer un
retour des spreads “High
Yield”. Pour cela, le support
dérivé est clairement le plus
adapté, les indices
Itraxx/CDX étant alors le
meilleur compromis entre
rendement, liquidité et diversification.
Dans cet esprit, CPR AM lance
le 15 juin prochain CPR Crédixx Global
High Yield. C’est un fonds investi pour
1/3 en Itraxx Cross Over (Euro) et 2/3 en
CDX High Yield (US). Il offre une grande
diversification (50 émetteurs européens,
100 émetteurs américains), une liquidité
permanente (les indices traitent en
moyenne dans une fourchette de 5 bps
de spread) et un accès simple et rapide
au marché du crédit High Yield monde.
Avec un levier de 1.5, le fonds offre une
sensibilité au crédit autour de 6 : sa réactivité
(mais aussi son risque !) est donc
comparable à celle d’un fonds actions…
le portage en plus (environ 9 % au dessus
de l’EONIA dans les conditions actuelles
de marché).
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