Les pays émergents : la tourmente financière continue-t-elle ?
Après un printemps plutôt difficile, l’été est resté agité pour les marchés
émergents. La défiance des investisseurs pour cette classe d’actifs a
continué, mais, comme nous l’avions anticipé, une certaine sélectivité
est apparue. Ainsi, si le won coréen avait suivi les devises asiatique à
la baisse, en perdant 7% de sa valeur entre janvier et juin, il a regagné
plus de 3% depuis. Sur la même période la roupie indienne a continué
sa chute en perdant de nouveau 12%. La roupie indonésienne a suivi
le même chemin. Les autres zones émergentes ont connu des
évolutions similaires avec notamment le réal brésilien qui a de nouveau
perdu 10% jusqu’au mois d’août alors que le rythme de dépréciation
des autres devises de la zone ralentissait très nettement. Ce tri opéré
par les investisseurs traduit un retour aux éléments fondamentaux des
pays émergents, après un mouvement de sortie globale.
Un scénario comparable à 1997 est-il envisageable ?
Ces fortes variations sur les devises, qui s’ajoutent à une hausse des
spreads de taux émergents, rappellent les premiers signes de la
dernière grande crise émergente, en 1997. Pour autant la situation est,
de notre point de vue, tout à fait différente.
La plupart des critères
structurels des pays émergents sont de meilleure qualité. une simple
constatation pour commencer, le montant total des réserves de
change des pays émergents, moyen ultime de financement de ces
pays, avoisine les 3500 milliards de dollars. En 1997, il atteignait à
peine 300 milliards.
Par ailleurs, les flux tant financiers qu’économiques
entre les pays émergents se sont largement accrus depuis la dernière
crise. Il est donc difficile d’anticiper le comportement de ces nouveaux
investisseurs en matière de sorties de capitaux. Les pays émergents
en moyenne sont beaucoup moins endettés à l’extérieur qu’en 1997.
Certes les balances courantes ne sont pas toutes équilibrées mais les
pays affichant des déficits élevés ne sont pas nombreux. Dernier
élément, les régimes de change ont évolué un peu partout pour plus
de flexibilité.
Se dirige-t-on vers une crise économique dans les pays
émergents ?
Là encore la situation n’est pas aussi simple. Le ralentissement de la
plupart des pays émergents précède largement le mois de mai 2013
et les déclarations de M. Bernanke. Il serait plus réaliste de le faire
coïncider avec le ralentissement de l’économie chinoise à la fin de
2011. L’affaiblissement de la demande chinoise s’est propagée petit à
petit aux pays partenaires en asie puis plus loin. La récession
européenne et la faiblesse de la croissance américaine sont venus peser sur les économies émergentes. Le relais attendu de la demande
intérieure venant compenser la baisse des exportations n’a toujours
pas eu lieu. Il n’y a pas découplage des économies émergentes. A cela
il convient d’ajouter une conjoncture propre à certains pays. Ainsi la
croissance brésilienne est passée de 8,8% en glissement annuel au
2ème trimestre 2010 à 0,4% au 2ème trimestre 2012, conduisant les
autorités monétaires à baisser de 500 points de base le taux directeur.
Depuis lors la croissance du PiB a rebondi pour atteindre 3,3% au
2ème trimestre 2013, mais la dernière publication de l’enquête PMI pour le mois d’août est un peu inquiétante et pourrait annoncer une nouvelle dégradation de l’activité.
Le resserrement monétaire engagé au printemps, et se traduisant déjà par une hausse de 200 points de base du taux directeur, freinera sans aucun doute l’activité, et notamment l’investissement des entreprises, plutôt décevant jusqu’à présent.
La baisse des devises fait-elle peser une menace inflationniste
sur les pays émergents ?
C’est évidemment là le plus gros risque à court terme si la dépréciation
des devises devait perdurer. En effet, certains pays affichent d’ores et
déjà des taux d’inflation supérieurs à l’objectif de leur banque centrale.
C’est notamment le cas du Brésil (6,3% en glissement annuel en juillet),
de l’inde (5,8% en juillet pour l’indice des prix de gros suivi par la
banque centrale), de la Turquie (8,2% en août) , mais aussi de
l’indonésie (8,8% en août), même si dans ce dernier cas une partie de
la hausse s’explique par le relèvement brutal du prix administré de
l’essence intervenu au début de l’été. Par ailleurs ces pays sont
globalement les plus sensibles si l’on se réfère aux critères structurels
évoqués précédemment (compte courant, dette…). Les banques
centrales ont durci leurs conditions monétaires. cela pourrait ne pas
suffire dans un contexte géopolitique par ailleurs difficile entraînant une
nette appréciation du prix du baril de pétrole.
Le cas de l’inde pourrait
être particulièrement problématique, les importations pétrolières
représentant 7% du PiB. La situation politique particulière de ce pays,
dans l’attente d’élections générales en 2014, pourrait par ailleurs freiner la prise de décision.
Mais encore une fois, le monde émergent ne se résume pas à l’inde,
et beaucoup de pays ont une marge de manoeuvre, affichant des taux
d’inflation conformes aux objectifs. La meilleure nouvelle pourrait être
un regain d’activité en chine, tel que les derniers indicateurs semblent
l’indiquer.
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