Les Obligations Convertibles

Des flux d’investissements importants

Classe d’actifs à part entière et singulière, le marché des obligations convertibles suscite un
attrait non démenti depuis deux ans, concrétisé par des flux d’investissement importants.
La multiplication des fonds et l’augmentation des allocations sur cet actif en témoignent. De
multiples facteurs contribuent, selon nous, à la résistance de la classe d’actif et à son
appréciation. Les convertibles étant aux deux tiers High Yield ou non notées, le repositionnement
récent du High Yield vers l’Investment Grade au sein de la classe d’actif a permis un regain de
liquidité et des opportunités d’investissement.

En temps de marchés volatils, les investisseurs ont tendance à rechercher des opportunités d’investissement asymétrique, c’est-à-
dire qu’ils veulent participer à la progression des marchés actions dans les périodes de hausse et être moins exposés dans les
phases de baisse, ce que l’on appelle la convexité.
Nous pensons que les obligations convertibles offrent dès lors une solution au
couple rendement/risque intéressant. La classe d’actif n’a d’ailleurs pas connu de sell-off pendant la forte volatilité des
marchés de ces derniers jours et les repositionnements après correction sont rapides, démontrant la confiance des investisseurs
dans l’actif.

Un retour de la convexité en Europe

Avant la récente correction des marchés, la principale source de convexité résidait presque
exclusivement dans les obligations convertibles américaines. Sur le premier semestre 2015,
dans le fonds international nous avons partiellement pris nos profits sur l’Europe, tout en restant
surpondérés sur cette zone et avons concentré la plupart de nos investissements sur les
convertibles américaines convexes.
Suite aux dernières corrections de marchés, les
opportunités d’investissements asymétriques sont maintenant aussi présentes en
Europe. Nous avons ainsi retrouvé de l’attrait pour les obligations convertibles européennes
redevenues « mixtes » dont les actions sous-jacentes ont des fondamentaux solides.

Sur la zone asiatique, très chahutée dernièrement, nous sommes particulièrement sous-pondérés depuis plus de deux ans. Les
quelques obligations chinoises sélectionnées dans le fonds international ont un plancher obligataire particulièrement élevé ou sont en
train de converger vers le pair en vue de leur remboursement. Nous nous tenons à l’écart du secteur immobilier chinois très
représenté dans le gisement. Aussi l’impact direct de l’effondrement des bourses chinoises est très faible.

Une appréciation du dollar bénéfique

Le dollar américain a récemment connu une forte correction. Or les prévisions de hausse des
taux aux Etats-Unis devraient à moyen terme provoquer une appréciation de la monnaie
américaine. De plus, historiquement, les obligations convertibles ont montré une bonne
résistance à la remontée des taux du fait de leur faible sensibilité. L’exposition globale de notre
fonds au dollar américain est aujourd’hui supérieure à 60%.

Selon Arnaud Brillois, Directeur de la gestion Obligations Convertibles chez Lazard Frères Gestion, les conditions actuelles – de fortes corrections sur l’ensemble des marchés – représentent un excellent point d’entrée ou de
renforcement sur les obligations convertibles. Nous restons particulièrement positifs sur la classe d’actif qui bénéficiera selon
nous du rebond des marchés actions. Nos positionnements tactiques, à savoir une surpondération sur les marchés actions, une
sensibilité très faible inférieure à 0.5, et nos choix de valeurs sur des obligations convertibles américaines convexes à plancher
obligataire représentent le meilleur positionnement, selon nous, pour bénéficier des marchés selon nos prévisions macro-
économiques.

La sélection de valeur, essentielle dans notre gestion de conviction, nécessite une analyse approfondie des caractéristiques
des sous-jacents et des prospectus des émissions. Les grandes expositions du fonds sont gérées en cohérence avec le
scénario macro-économique.