Il est loin le temps où les détenteurs de dette obligataire bancaire bénéficiaient d’une protection implicite contre la faillite grâce au soutien des Etats et considéraient certaines caractéristiques des dettes subordonnées bancaires comme des « options gratuites » c’est-à-dire obligatoires pour pouvoir se qualifier comme instruments de capital mais n’étant pas valorisées par les investisseurs car n’étant pas censées être activées. L’Union bancaire a
rétabli la discipline de marché liée à la crainte de la faillite avec des expériences concrètes cette année pour les détenteurs de dette obligataire bancaire.
Vous considérez ainsi que 2017 constitue un Wakeup
Call pour les investisseurs obligataires ?
Tout-à-fait. En juin 2017, les premières applications
de défaillances bancaires selon les règles de l’Union
Bancaire – mise sous résolution de Banco Popular gérée
par les autorités européennes, recapitalisation préventive
par l’Etat italien de Monte Dei Paschi et liquidation de deux
banques vénitiennes non systémiques Veneto Banca et
BP Vicenza avec participation de l’Etat italien – ont clarifié
les nouveaux principes en vigueur. Et la notion de bail-in,
c’est-à-dire le principe d’imposer aux créanciers d’une
banque en diffi culté la conversion de leurs créances en
actions ou la réduction pure et simple du montant de leurs
créances, est le principe central dorénavant. Dans les trois
cas cités, les dettes subordonnées LT2 et AT1 ont perdu
la totalité de leur valeur alors que les LT2 bénéficient
d’un rang plus senior que les AT1, une surprise pour le
marché mais une confirmation que l’ensemble des dettes
subordonnées supporteront une grande partie des pertes
désormais. Le cas Banco Popular a également rappelé que
le PONV « Point of Non Viability » était déterminé par la
BCE selon des critères qui ne sont pas toujours anticipés
par le marché (craintes de retraits massifs de dépôts et de
crise de liquidité dans le cas présent) et à un niveau qui peut
être supérieur aux triggers des AT1 qui sont censés être
utilisés pour recapitaliser une banque en convertissant la
dette AT1 en fonds propres avant la défaillance.
Peut-on s’attendre à ce que la dette senior soit
touchée à l’avenir par le bail-in ?
Oui d’une certaine façon ! Comme le montrent les cas
italiens récents, le stock de dette subordonnée n’est pas
toujours suffisant pour supporter les pertes des banques
défaillantes, d’où l’introduction d’une nouvelle catégorie
de dette senior qui sera, elle, « bail-in-able » après la dette
subordonnée et sera éligible aux nouveaux ratios auxquels
les groupes bancaires devront bientôt se conformer.
À savoir le TLAC « Total Loss- Absorbing Capacity » défi ni
par le conseil de stabilité financière pour les banques
systémiques au niveau mondial et le MREL « Minimum
Requirements for own funds and eligible liabilities » défini
par l’autorité bancaire européenne (EBA) pour les banques
européennes.
Ces ratios définissent un coussin d’absorption des
pertes qui correspond aux fonds propres et instruments
assimilés rapportés aux actifs pondérés à un niveau de
18% au minimum en 2022. Ces ratios viennent compléter
les ratios de capitalisation Core Equity Tier-1, Aditionnal
Tier-1 et Tier-2 pour s’assurer que les Etats n’auront
plus à l’avenir à injecter d’argent public dans le cadre de
défaillances bancaires. Ainsi les instruments utilisés par
les banques pour être en adéquation avec ces ratios sont :
1/ la dette senior émise par la holding du groupe bancaire
qui bénéfi cie d’une subordination structurelle par rapport à
la dette senior émise par la banque (exemples des banques
américaines, anglaises et suisses), 2/ la dette Non Preferred
Senior qui bénéfi cie d’une subordination contractuelle par
rapport à la dette Preferred Senior (exemples des banques
françaises, espagnoles et belges).
Signe que les banques
n’ont pas assez de dette « bail-in-able » dans leur bilan,
ces nouvelles catégories de dette senior représentent la
grande majorité des émissions primaires depuis le début
de l’année 2017.
Ainsi, 66 milliards d’euros de dette senior
« bail-in-able » ont été émis sur la période et le segment
pourrait atteindre 300 milliards d’euros d’après l’EBA.
Comment ce nouveau type de dette senior est-il
valorisé ?
Dans la hiérarchie des créances des banques, les Non
Preferred Senior se placent entre la dette subordonnée
LT2 et la dette Preferred Senior.
Ainsi, en prenant l’exemple
de BNP PARIBAS qui nous semble représentatif, le spread
des Non Preferred Senior représente environ 50% du
spread des LT2 et le double du spread des Preferred Senior.
Toutefois, ce segment étant amené à gagner en maturité, les
différences entre les banques seront vraisemblablement
plus marquées en fonction de leurs structures de capital
respectives.
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