Évaluation globale
Les perspectives économiques globales sont cohérentes avec une politique moins accommodante des banques
centrales et la tendance à la hausse des taux d’intérêt. Nous avons révisé nos prévisions de croissance du PIB
américain à 2,9 % en 2018, et nous nous attendons à ce que l’écart global de production se résorbe cette année,
poussant l’inflation cycliquement à la hausse. Historiquement, les indices agrégés ont pu offrir une diversification
par rapport aux actions via la duration et le coussin de spread de crédit. Dans le nouvel environnement de marché,
les durations élevées, les taux d’intérêt faibles mais en augmentation, et les spreads de crédit serrés procurent
aux investisseurs une protection très limitée. Il est donc important d’élargir les sources de diversification afin de
protéger les revenus et le capital et afin d’atteindre des rendements totaux corrects.
Obligations d’État des marchés développés
Nous restons favorables à un parti pris de duration courte sur les emprunts d’État des principaux pays
(plus marquée dans la zone euro qu’aux États-Unis). Le différentiel de rendement à 10 ans entre les
bons du Trésor américain et celui des Bunds allemands est très élevé, en raison des décalages temporels
entre les banques centrales. Cet écart devrait se résorber à mesure que la
BCE commencera à se placer sur le chemin de la sortie des mesures non
conventionnelles. Le positionnement en duration doit être également court
au Japon (la BoJ pourrait relever l’objectif de rendement à dix ans, et la
normalisation des politiques de taux d’intérêt négatifs devrait alors suivre)
et au Royaume-Uni (reprise de l’inflation). Les mouvements de la courbe
peuvent également fournir des opportunités : un aplatissement de la courbe
des taux Euro est probable, car le segment de 5 — 30 ans est trop pentu dans
les principaux marchés, et nous pouvons nous attendre à une hausse de la
partie courte de la courbe quand la BCE deviendra moins accommodante.
La partie courte du segment de la courbe américaine ne présente pas de
valeur particulière à ce stade, mais il n’y a pas de raison d’être trop court en
raison des niveaux actuels des taux. Nous sommes toujours positifs sur les
obligations périphériques (Italie et Espagne) et sur les obligations indexées
sur l’inflation dans la zone euro et aux États-Unis.
Les stratégies
de portage, de
valeur relative
et de change
tout comme la
diversification
hors de l’espace
traditionnel sont
essentielles à
l’amélioration du
rendement total
potentiel des
obligations.
Obligations d’entreprise des marchés développés
Les conditions macroéconomiques et les fondamentaux sont bons, mais les valorisations restent élevées. Nous
sommes positifs sur cette classe d’actifs, mais les investisseurs doivent envisager des stratégies pour réduire
le risque de crédit en privilégiant les obligations court terme, la liquidité plus élevée et les améliorations de la
qualité. Dans la zone euro, la demande est forte et les perspectives de croissance positives : nous conservons
une vision optimiste sur les obligations subordonnées (financières et non financières) dont les spreads
sont toujours attrayants. Dans l’espace IG américain, le levier diminue (bien qu’il soit toujours élevé), les
ventes sont robustes, et les dépenses d’investissement reprennent. Nous préférons la banque, l’assurance et
l’énergie. Nous pensons que les investisseurs doivent envisager d’autres stratégies de diversification, comme
les actifs titrisés aux États-Unis ou les catégories alternatives du crédit en Europe.
Obligations émergentes
Les perspectives de taux aux États-Unis continueront à dicter la tolérance au risque au cours des prochains
mois, mais nous voyons une résilience relativement bonne de la dette des marchés émergents à des
taux plus élevés (élargissement modeste du spread). Les fondamentaux économiques restent forts et de nombreux pays en sont à des étapes précoces du cycle (par ex., la Russie et le Brésil). La volatilité réduite
des matières premières et le dollar faible soutiennent également les perspectives des devises des marchés
émergents, même si l’évolution de la politique commerciale doit être surveillée de près. Nous réitérons
notre conviction qu’il y a peu de perspective haussière à attendre de la compression des spreads et que les
obligations des marchés émergents restent un portage pour 2018. La dette court terme offre, selon nous,
un bon équilibre entre risque et rendement. La dette privée est toujours préférée à la dette souveraine,
grâce aux faibles perspectives de défaut. Au niveau pays, la sélection reste essentielle : nous suggérons le
Brésil (toujours apprécié et dont les fondamentaux s’améliorent), la Russie (pétrole et amélioration de la
situation domestique) et le Mexique, et sommes plus positifs sur l’Afrique du Sud, en raison de l’évolution
du paysage politique. Les stratégies de couverture (lorsque les spreads sont trop serrés) peuvent être
envisagées à ce stade pour atténuer le risque.
Marché des changes
Notre objectif 2018 pour l’euro/USD est toujours à 1,25, avec un biais à la hausse vers la fourchette 1,25-1,30.
Nous avons une vision négative sur la livre britannique et le yen par rapport à l’euro et le dollar US.
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