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Le marché obligataire mondial connaît une correction depuis
le début de l’année, les rendements a? dix ans des bons du
Trésor américain et du Bund ayant augmenté de près de
50 pb et 30 pb, respectivement. Ce mouvement s’explique
par un certain nombre de facteurs, a? savoir : 1) modification
attendue de la politique menée par les banques centrales,
2) les flux de portefeuille du début d’année et une
augmentation de l’offre d’obligations et 3) l’amélioration des
fondamentaux économiques.
Bien que cette remontée des taux semble significative, elle
est en réalité assez modeste par rapport aux épisodes
précédents. Le rendement des bons du Trésor américain a?
10 ans avait progressé de près de 80 pb au cours du mois
qui avait suivi les élections présidentielles aux États-Unis en
2016, et de près de 135 pb au moment du « taper tantrum »,
période de turbulence provoquée en 2013 par l’annonce de
la Réserve fédérale d’une réduction progressive de ses
rachats d’actifs. De la même manière, le rendement du Bund
a? 10 ans avait bondi de près de 90 pb en avril 2015 en raison
d’un ajustement de positions, et non de facteurs
macroéconomiques. Dans tous les cas évoqués ci-dessus, la
remontée des taux n’avait pas duré longtemps et s’était
finalement inversée.
Malgré la récente correction, les valorisations sur les
marchés obligataires américain et européen ne sont pas
exagérées.
Selon notre mesure de la prime de risque (qui
compare les rendements obligataires aux anticipations de
croissance et d’inflation a? long terme), la fourchette de juste
valeur des bons du Trésor américain à 10 ans est
comprise entre 2,05 % et 2,80 % et celle des Bunds à 10
ans entre 25 pb et 75 pb.
Les taux obligataires se situent désormais dans la limite
haute de la fourchette, aux États-Unis comme en Allemagne.
Bien que les valorisations ne soient pas excessives, a?
mesure que les taux se rapprochent de la limite supérieure de la juste valeur, la sensibilité des actifs
risqués aux fluctuations de taux devrait
s’accroître. Pour évaluer cette sensibilité, nous pouvons
utiliser un modèle d’évaluation de la prime de risque. Si des
mesures conventionnelles de valorisation des actions sont
employées, ces dernières semblent surévaluées. Cependant,
en les évaluant par rapport aux taux obligataires (rendement
des actions – rendement réel des obligations), on constate
que la prime de risque des actions ne s’établit pas en
territoire spéculatif ce qui donne a? penser que la demande
pour les actifs risqués sera soutenue tant que
l’environnement de taux reste bas.
Hausse du Bund modeste par rapport
à celle d’avril 2015
Nous sommes d’avis que les actifs risqués sont plus
sensibles a? une modification de la politique des banques
centrales que les taux souverains. À l’aide d’un modèle
simplifié des effets de cette politique, nous avons comparé
l’évolution des prix des actifs depuis le début des politiques
monétaires accommodantes.
Grâce a? cette étude comparative, nous avons démontré que
les taux souverains sont ceux qui ont le moins bénéficié des
politiques monétaires accommodantes.
Les actions, les
obligations des marchés émergents et les obligations à
haut rendement ont été les principales bénéficiaires des
mesures de soutien des banques centrales.
Avec la
disparition progressive de ces mesures, il faut s’attendre a? ce
que l’évolution des prix des actifs suive exactement la même
trajectoire, a? savoir que les actions, les obligations des
marchés émergents et les obligations a? haut rendement
soient beaucoup plus sensibles a? une remontée des taux que
le marché des obligations souveraines.
Par conséquent, une correction plus prononcée du
marché obligataire finirait par s’auto-annuler.
En effet, si
les taux augmentaient davantage, cela entraînerait un
mouvement de liquidation des actifs risqués, qui stimulerait a?
son tour la demande d’obligations souveraines.
Les obligations souveraines sont celles qui ont
le moins bénéficié des politiques monétaires
accommodantes
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