Portés par les espoirs d’apaisement des tensions commerciales et les attentes d’un accord sino‐américain, les indices actions ont progressé plus fortement que nous ne l’espérions lors de notre dernière lettre. Malgré les records atteints par les indices et les tweets de Donald Trump, les investisseurs restent stoïques pour de multiples raisons. Tant que les négociations sino‐américaines ne sont pas rompues, une tendance haussière peut se maintenir plusieurs mois, entrecoupée de petites consolidations, à l’occasion des prochains obstacles
à franchir. Nous conservons la même conclusion. Même si les marchés ont beaucoup progressé, il faut mettre à profit les replis pour renforcer l’exposition en actions.
Portés par les espoirs d’apaisement des tensions
commerciales et les attentes d’un accord sino‐
américain, les indices actions ont progressé plus
fortement que nous ne l’espérions lors de notre
dernière lettre. Dans le même temps, les marchés
obligataires ont été peu performants. En
conséquence, les investisseurs ont continué à
réorienter leurs investissements vers les marchés
d’actions. Le recul des tensions a en effet constitué
un terrain favorable à la prise de risque. Cet
environnement s’est prolongé pendant tout le mois
mais les doutes et les tensions ont refait surface.
Ces derniers jours, le sentiment d’enlisement des
négociations, sur fond de tensions politiques
(soutien au mouvement de protestation à Hong
Kong, défense des Ouighours contre l’oppression
chinoise) a en effet stoppé la hausse des marchés
actions et provoqué un nouveau repli d’ampleur
limitée.
Malgré les records atteints par les indices et les
tweets de Donald Trump, les investisseurs sont
donc restés stoïques. Comment l’expliquer alors
que les probabilités de rupture des négociations
n’ont pas disparu ?
Premièrement, les investisseurs préfèrent
considérer que ni les Chinois, ni Donald Trump ne
peuvent se permettre un échec. Les éléments de
cette thèse ne sont pas nouveaux et nous n’y
reviendrons pas ici.
Deuxièmement, il nous semble que la communauté
financière (« le consensus ») commence à adopter
un scénario macro‐économique plus positif.
Indépendamment du risque commercial, la
probabilité de voir une récession se développer en
Allemagne, au Japon ou aux Etats‐Unis en 2020
inquiétait régulièrement les investisseurs. Or, ce risque s’éloigne, non seulement à cause des
négociations sino‐américaines en cours mais du fait
de plusieurs facteurs. Tout d’abord, le soutien des
Banques Centrales est toujours d’actualité. Ensuite,
la résilience des économies émergentes y compris
chinoise continue à se manifester. De plus, en
dehors des activités industrielles qui souffrent
encore, la consommation et les activités de services
permettent aux pays développés de maintenir
globalement un rythme de croissance positif. Enfin,
dans plusieurs pays, des plans de relance
budgétaire sont votés ou en projet (Japon, Pays Bas,
programme de Boris Johnson au Royaume‐Uni,
discussions en Allemagne…) En Europe, certains
espèrent aussi que les règles du Traité de
Maastricht pourraient être assouplies à l’initiative
de la nouvelle Commission. Pour toutes ces raisons,
les perspectives pour la croissance mondiale
devraient se maintenir même si un léger tassement
reste envisagé.
Troisièmement, dans un tel contexte, les taux longs
peuvent rester stables ou remonter légèrement, ce
qui ne favorisera pas les performances des produits
obligataires. A l’inverse, après plus d’un an de
baisse des estimations de bénéfices des sociétés, un
scénario économique plus positif peut favoriser un
arrêt de cette dégradation et une croissance des
résultats, certes inférieure aux attentes actuelles
mais proche de 5%, ce qui resterait satisfaisant. Une
croissance économique modérée mais plus stable,
peu inflationniste, moins soumise aux aléas
politiques est un scénario médian favorable pour les
marchés actions. L’optimisme n’est pas excessif et
l’exposition des investisseurs reste inférieure aux
normes historiques. De plus, les valorisations sont
un peu tendues mais elles n’atteignent pas des
niveaux très spéculatifs, surtout par comparaison au
niveau des taux d’intérêt. Les actions ne sont pas
encore trop chères !
Voilà quelles sont les principales raisons pour
lesquelles les replis des marchés actions sont
limités et passagers. Tant que les négociations sino‐
américaines ne sont pas définitivement rompues, la
tendance haussière entrecoupée de petites
consolidations peut se maintenir.
Quels sont les prochains obstacles à surveiller?
Les élections générales anglaises auront lieu le 12
décembre. Si les Conservateurs sont bien placés pour
l’emporter, il n’est pas certain qu’ils auront une
majorité absolue au Parlement, ce qui pourrait
relancer les incertitudes sur la mise en œuvre
ordonnée du Brexit. Mais, en cas de victoire nette,
les marchés actions anglais et la livre sterling
devraient s’apprécier.
Le 15 décembre est la date prévue pour appliquer
une nouvelle et forte hausse des tarifs douaniers
américains sur les importations chinoises. Les
négociations peuvent donc encore piétiner jusqu’à
cette date et engendrer un peu de volatilité sur les
marchés actions.
Enfin, l’évolution des tensions entre les Etats‐Unis et
l’Europe (Automobile, Airbus) ou la France (taxe sur
les GAFA) fait également partie des risques à
surveiller.
Nous conservons la même conclusion. Comme nous
l’écrivions le mois dernier, le retour de la confiance
se traduit généralement par une hausse des
valorisations, qui ne sont toujours pas excessives.
Nous entrevoyons toujours un potentiel
d’appréciation qui pourrait atteindre 5 à 10% dans
les 12 prochains mois. Mais nous ne souhaitons pas
l’intégrer dans nos prévisions dès maintenant.
Dans notre prochaine lettre, nous aborderons les
perspectives et les risques pour 2020, année
électorale aux Etats‐Unis.
A plus court terme, même si les marchés ont
beaucoup progressé, la hausse peut continuer
pendant quelques mois, sans exclure de nouvelles
petites consolidations.
Celles‐ci donneront l’occasion de renforcer l’exposition en actions dans
de meilleures conditions car le potentiel pour les prochaines semaines parait limité. Nous conseillons donc de surveiller tout repli des indices ou toute
baisse excessive des valeurs.
Nous avons continué à relever légèrement nos
objectifs sur les indices pour la fin 2019, pour juin et
décembre 2020. Ils nous semblent encore
conservateurs. Compte tenu du petit repli intervenu
depuis le début du mois, le potentiel de hausse à 6
et 12 mois est pour l’instant de l’ordre de 2 à 4%.
Nous maintenons nos recommandations globales sur
les actions, Neutre à court terme et Surpondérer à
moyen terme. Nous conservons nos préférences pour
les Etats‐Unis et l’Europe à moyen terme. Sans
relever notre note sur l’Europe pour l’instant, nous
conseillons de relever progressivement l’exposition
européenne et anglaise.
Nous avons procédé à des ajustements sectoriels peu
nombreux. Nous avons abaissé à Neutre les notes à
court terme des secteurs Services Publics et
Télécommunications et à Sous pondérer celle du
secteur Pétrole & Gaz. A moyen terme, nous avons
abaissé la note du secteur Media à Sous‐pondérer.
Nous conservons notre opinion Neutre à court terme
et Sous‐pondérer à moyen terme sur les produits
obligataires. En Europe, nous avons abaissé à Sous‐
pondérer les notes des Emprunts d’Etat AAA et des
Obligations privées. Parmi les produits de taux, nous
préférons les obligations émergentes, que nous avons
relevées à Surpondérer, le crédit américain et le crédit
européen à haut rendement.
Dans notre allocation équilibrée, à la fin du mois de
novembre, notre Comité d’Allocation d’Actifs a ajusté
marginalement le poids des actions européennes et
américaines. Nous avons également allégé le poids des
multi‐stratégies obligataires et des obligations
convertibles au profit des obligations émergentes, de
l’or et des liquidités en devises.
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