POURQUOI LE FONCTIONNEMENT DU MARCHÉ DU
CRÉDIT EST-IL UN TEL SUJET D’ATTENTION ?
Nous avons connu un choc sans précédent sur les marchés
financiers au mois de mars avec la propagation du Covid-19
au niveau mondial. Le marché du crédit a enregistré des
mouvements inédits par leur ampleur – l’Investment Grade
(IG) US a par exemple subi une perte exceptionnelle de
7,5 % sur le mois – et leur rapidité – le gros de la baisse
s’est fait en seulement 2 semaines. Les spreads du
segment IG sont ainsi passés de 59 pb le 24 février à 208
pb le 25 mars en Europe et de 117 pb à 334 pb aux États-Unis. Sur le segment High Yield (HY), ils se sont écartés
de 303 pb à 820 pb en Europe et de 392 pb à 1 010 pb
aux États-Unis. Groggy par la violence des mouvements,
le marché s’est naturellement bloqué : les investisseurs
sont sortis massivement des fonds à commencer par les
fonds HY qui ont perdu plus de 6 milliards d’euros sur le
mois en Europe. Les gérants ont par conséquent dû vendre
des actifs dans un marché où la liquidité était quasi nulle,
le marché primaire s’étant fermé tout comme le marché
monétaire. Le montant des lignes bancaires, tirées par les
entreprises, est devenu l’illustration de ces tensions, le
marché ne jouant plus son rôle.
En effet, une baisse des valorisations est une chose mais
un dysfonctionnement important des marchés du crédit
en est une toute autre en raison de ses conséquences
directes sur l’économie réelle. C’est là que la place du
marché du crédit est si cruciale et les banquiers centraux
en ont parfaitement conscience ! A côté des mesures mises
en place pour inciter les banques à prêter aux entreprises,
ils ont soutenu le financement des entreprises sur les
marchés via leurs programmes de rachat d’actifs massifs.
La Fed a mis en place des programmes d’achats de
commercial paper et d’obligations d’entreprises IG allant même jusqu’à inclure certains fallen angels (émetteurs
ayant été dégradés dans la catégorie HY depuis le
22 mars) alors que la BCE a réactivé son programme
d’achats d’actifs mis en place lors de la crise de la zone
euro. Ces opérations ont permis une reprise spectaculaire
du marché primaire sur le segment IG et une reprise
progressive sur le segment HY.
PEUT-ON COMPARER LA CRISE ACTUELLE AVEC LES
CRISES PASSÉES COMME LA CRISE FINANCIÈRE DE
2008 ?
2008 était une crise financière, provoquée par un leverage
excessif au sein du système bancaire et financier. Elle a eu
des répercussions sur l’économie réelle via un blocage
des systèmes de financement, en particulier les marchés
monétaires et les banques. Initialement sanitaire, la
crise s’est transformée aujourd’hui en crise économique
majeure via un choc inédit d’offre et de demande, la
crise financière ayant été rapidement maîtrisée par les
actions massives des banques centrales et des États.
La crise financière de 2008 avait déjà mis en lumière
l’interconnexion des systèmes de financement au niveau
mondial (bancaire, obligataire, monétaire et actions)
et les banques centrales ont tiré les leçons du passé en
permettant aux banques et aux marchés financiers de
faciliter la sortie de crise.
Un nouveau « Whatever it takes », que Mario Draghi avait
prononcé en juillet 2012 afin d’empêcher l’éclatement de
la zone euro ! Du côté budgétaire, les marges de manœuvre
des États paraissent assez faibles au regard des ratios
de dette/PIB mais là aussi les gouvernements n’ont pas
tergiversé et ont injecté des milliards pour soutenir les
ménages et les entreprises afin de supporter le coût
d’une crise économique qui s’annonce sans précédent en comparaison des crises passées, même celle de 1929.
L’idée étant que la croissance macro-économique puisse
repartir rapidement lorsque la pandémie sera maîtrisée…
TOUTES LES MESURES PRISES PAR LES BANQUES
CENTRALES ET LES ÉTATS SERONT-ELLES SUFFISANTES
POUR ÉVITER LES DÉFAUTS ?
Malheureusement non, elles ne permettront que de limiter
les défaillances des entreprises et la hausse du chômage.
Moody’s anticipe ainsi dans son scénario de base un taux
de défaut au niveau mondial de 10,6 % en décembre 2020
et 11,3 % en mars 2021 par rapport à 3,5 % en mars 2020 !
Dans son scénario pessimiste, l’agence anticipe même un
taux de défaut de 16,3 % en mars 2021. Tous les secteurs
ne sont pas touchés de la même manière : le secteur de
l’hôtellerie/jeux/loisirs est la première victime de la
thématique « Restez à la maison » et Moody’s attend pour
ce secteur un taux de défaut à un an de 21 % aux États-Unis et de 18 % en Europe !
Le secteur de l’énergie est également dans le collimateur,
suite à la forte baisse des cours du pétrole. Nous avons
le sentiment que nous entrons dans une phase de marché
qui sera moins beta… part belle devrait être faite à
l’alpha avec un focus particulier pour les profils leveragés
et cycliques qui sont plus fragiles face à cette crise
économique sans précédent.
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