Le mouvement de reflation, amorcé au printemps dernier avec le rebond
de l’économie chinoise puis exacerbé par l’élection de Donald Trump, se
poursuit, mais de façon plus équivoque qu’en fin d’année dernière. Les
marchés sont désormais attentifs à la mise en place de la nouvelle
politique depuis l’accession du nouveau président à la Maison Blanche,
après avoir écouté les promesses du candidat. En attendant,
l’accélération économique mondiale se poursuit et les analystes révisent
à la hausse leurs attentes bénéficiaires concernant les principales places
boursières. Autrement dit, les fondamentaux s’ajustent progressivement
aux attentes des investisseurs, ce qui est une très bonne nouvelle et
nous conduit à maintenir notre surpondération sur les marchés actions,
privilégiant la zone euro et les Etats-Unis (plus précisément le style
value et la santé en ce qui concerne le marché américain).
POLITIQUE DE RESSERREMENT MONÉTAIRE PLUS RAPIDE QU’ANTICIPÉ
Sur le plan économique, les premières déclarations et décrets de Donald Trump laissent à
penser que le volet sur la dérégulation sera en phase avec les ambitions de campagne. Pour
l’heure, le volet budgétaire a été finalement peu abordé. Un besoin de clarification se fait
même sentir sur l’approbation ou non du projet fiscal du parti républicain aux implications
profondes appelé border adjustment tax. Ce projet vise à taxer les importations et à détaxer
les exportations. Dans l’ensemble, même si le nouveau mode de communication de la
Maison Blanche est parfois déroutant, il n’y a pas d’éléments tangibles pour remettre en
cause les espoirs fondés par les marchés ces dernières semaines.
On doit toutefois prendre très au sérieux la dimension
protectionniste de la nouvelle politique et notamment la
multiplication des déclarations de Donald Trump ou de son
conseiller pour le Commerce Peter Navarro portant sur
d’éventuelles manipulations des devises en Chine, au Japon ou en
Allemagne. Il est difficile d’évaluer l’ampleur du protectionnisme
qui sera mis en œuvre ainsi que son calendrier. Une telle politique
devrait inquiéter les marchés et éventuellement rebattre les cartes
des performances régionales. S’il devait y avoir un agenda pour
une politique protectionniste, nous pensons que les autorités
américaines s’intéressent d’abord à la mise en place du projet fiscal
baptisé border adjustment tax. Si un tel programme devait être mis
en place, il serait très propice à une poursuite de l’appréciation
du dollar. A ce titre, mais aussi dans l’idée que la Réserve fédérale
pourrait conduire une politique de resserrement monétaire plus
rapide qu’anticipé par les marchés, nous remontons légèrement le
poids du billet vert dans les portefeuilles.
VERS UNE EXTINCTION DU QUANTITATIVE EASING ?
Sur les marchés obligataires, nous réduisons le score du crédit
investment grade ainsi que des obligations gouvernementales
européennes, en dépit du fait que nous n’envisageons pas de
remontée sensible des taux. Même si nous sommes convaincus
que la BCE restera durablement accommodante, dans un
environnement reflationniste, les marchés pourraient s’interroger
sur une extinction du quantitative easing en 2018.
Nous estimons que si la BCE devait aller dans ce sens, elle
communiquerait à mi-année sur le sujet. Comme les marchés de
taux européens sont chers, ils offrent peu de rendement pour un
risque de volatilité plus élevé. Si la BCE devait finalement revenir
sur son programme de quantitative easing, les marchés obligataires
en pâtiraient ainsi que vraisemblablement les marchés actions.
Par ailleurs, une accentuation du risque politique européen aurait
également un impact négatif sur les obligations européennes.
D’une façon plus globale, nous nous trouvons dans un
environnement où de nouvelles tensions sur les marchés
obligataires peuvent se répercuter sur les marchés actions, ce
qui réduit actuellement quelque peu la dimension protectrice
et diversifiante de la poche obligataire dans une allocation
d’actifs.
Ainsi, nous réduisons le poids des obligations dans les
portefeuilles, au sein desquels nous continuons à trouver des
opportunités avec les obligations financières, les obligations à haut
rendement mais aussi le crédit investment grade européen.
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