L’appréciation de l’euro, reflet de la vigueur de l’économie régionale
L’économie européenne tourne à plein régime et enregistre son meilleur taux de croissance depuis la crise financière[[La croissance de la zone euro au deuxième trimestre s’est établie à 2,2% en glissement annuel selon l’agence
officielle de statistiques Eurostat.]]. Même les pays qui sont habituellement à la traîne bénéficient de cette impulsion?: en Italie, la confiance des entreprises a atteint son plus haut niveau sur dix ans en septembre, et l’agence de notation Standard & Poor’s a replacé le Portugal au rang «?investment grade?». Cette vigueur se reflète dans le parcours de l’euro, qui s’envole par rapport aux différentiels de taux d’intérêt?: 12% contre le dollar américain
depuis le début de l’année, et plus de la moitié de cette appréciation s’est produite après que nous ayons renforcé l’exposition à l’euro dans certains portefeuilles de clients au mois de juin[[Hausse du taux de change euro/dollar entre le 1er janvier et le 3 octobre 2017. Pour plus d’informations sur le
renforcement de notre exposition à l’euro, voir l’encadré « Informations clés sur l’allocation d’actifs ».]]. Récemment, nous avons doublé une partie de ces positions, profitant de ce que nous avons considéré comme une pause
temporaire dans la tendance haussière de l’euro à la suite de l’annonce de réformes fiscales
très attendues aux États-Unis.
Même maintenant, nous constatons que l’euro ne paraît pas excessivement fort, que ce soit
au regard de ses niveaux historiques ou de son taux de change effectif.
Nous n’avons pas non
plus trop d’inquiétudes quant à l’effet de cette appréciation sur le commerce ou la politique
monétaire. La vigueur de l’euro ne devrait pas entraver les efforts de la Banque centrale
européenne (BCE) compte tenu de la faible corrélation qu’entretiennent la monnaie unique
et l’inflation. De même, le lien entre l’euro et la contribution du commerce à la croissance
semble assez limité, sauf pendant les périodes de surévaluation extrême. Les actions
européennes sont en hausse cette année en dépit de l’appréciation de l’euro et les prévisions
de bénéfices tiennent désormais largement compte du mouvement haussier de la devise.
Nous pensons que la croissance, la synchronisation renouvelée des politiques monétaires et
la dynamique de la balance courante vont continuer de soutenir l’euro.
Et nous maintenons la
surpondération des actions européennes par rapport au marché américain en raison de leurs
valorisations plus faibles, du stade plus précoce de l’Europe dans le cycle économique et de la
solidité de la demande intérieure, qui profite à des secteurs comme les banques, l’industrie,
la santé et l’informatique.
Complications sur le plan politique
Pourtant, malgré ces signes de robustesse économique, l’Europe
continue de faire face à l’adversité politique?; et c’est le principal
risque qui pèse sur nos perspectives. La région est, entre autres,
confrontée à la crise des migrants, à l’essor des partis d’extrêmedroite,
au Brexit et à l’impasse de l’expansion de l’UE. Les élections
législatives allemandes ont encore fourni une illustration de ces
problèmes. Certes, Angela Merkel a conservé le pouvoir, mais le parti
anti-immigration AfD a connu une percée inquiétante, avec 13% des
votes, et la nouvelle coalition comptera probablement parmi ses rangs
les libéraux-démocrates, qui sont ouvertement hostiles à la poursuite
de l’intégration de la zone euro. La position d’Angela Merkel est
affaiblie, ce qui complique l’exercice politique et promet des débats
houleux au sujet de la coalition ces prochaines semaines. Dans le
même temps, les violents affrontements qui ont éclaté en marge du
référendum sur l’indépendance catalane le 1er octobre créent des
tensions politiques majeures en Espagne.
Les élections allemandes pourraient notamment avoir des
répercussions en Italie. Certains investisseurs redoutent que les
libéraux-démocrates qui composeront probablement la nouvelle
coalition essaient d’imposer une plus grande rigueur budgétaire en
Europe et réduisent les aides aux nations les plus endettées. Ce serait
un problème pour l’Italie, où l’importance de la dette publique et des
prêts non-performants des banques risquent de créer des difficultés
quand la BCE entamera la normalisation de la politique monétaire.
D’autres craignent que le vote allemand ne préfigure une vague
populiste en Italie, où des élections se tiendront avant mai 2018. Les
spreads entre les emprunts d’État à 10 ans de l’Allemagne et de l’Italie
se sont écartés ces derniers mois, et ont même gagné encore 2,7 points
de base au lendemain des élections allemandes.
La politique à un tournant??
On peut dire que les avancées politiques en Europe ont été assez
limitées ces dix dernières années, notamment à cause de la série
de crises qui a secoué la région. Malgré de nombreuses difficultés,
cependant, nous voyons aujourd’hui les germes d’un renouveau
politique, car la «?vieille garde?» est remplacée par une nouvelle
génération de leaders désireux de rendre le bloc plus flexible et plus
réceptif aux inquiétudes des populations. L’un des premiers signes
de ce renouveau a été l’ascension spectaculaire de Matteo Renzi en
2014 (même si celle-ci a pris fin). Ces 18 derniers mois, l’outsider
Emmanuel Macron, âgé de 39 ans, est parvenu à créer un nouveau
parti en France et à accéder à la Présidence. En Autriche, le favori
des élections d’octobre au poste de Chancelier est un homme de
31 ans, Sebastian Kurz. Même si ces personnes ont des appartenances
politiques distinctes (Macron est un libéral progressiste, Kurz un
nationaliste conservateur), tous les deux ont à cœur la défense du
projet de l’UE. Tous les deux prônent une Europe forte en matière de
politique étrangère, de sécurité et de défense.
Un sommet spécial organisé à Bratislava juste après le vote du Brexit,
en juin 2016, a lancé un débat animé au sujet des nouvelles manières
de réformer le bloc européen. Ce débat s’est enrichi en septembre
avec les discours de deux personnalités?: Jean-Claude Juncker, le
Président de la Commission européenne, et Emmanuel Macron. Le
premier a proposé de fusionner la Présidence du Conseil européen
avec celle de la Commission et de créer un ministre des Finances
pour l’ensemble de la zone euro. Le second a présenté sa vision
radicale d’approfondissement du projet européen lors d’un plaidoyer
passionné de presque deux heures à Paris.
Ces deux discours ont soulevé des points très intéressants et
complémentaires. Emmanuel Macron a suggéré la création d’une
force commune d’intervention, d’une académie de renseignement
et d’une police aux frontières dans l’UE, ainsi que la réduction de la
taille de la Commission. Ses propositions économiques ont fait écho
à l’institution d’un ministre des Finances de la zone euro défendue
par Jean-Claude Juncker, appelant également à une refonte de la
Politique agricole commune et à l’harmonisation de la fiscalité des
entreprises dans la région, en vue notamment de financer un budget
européen élargi.
Il est certain que la zone euro gagnerait à plus
d’intégration?: un budget commun pourrait améliorer la convergence
des rendements obligataires et des taux d’intérêt à travers le bloc, et
renforcer sa position en cas de choc économique.
Même si personne
n’est allé jusqu’à parler d’union budgétaire complète (aucun mot
sur la mutualisation des dettes), ces discours soulèvent à nouveau la
possibilité de la création d’une obligation commune à la zone euro,
un instrument qui aurait peut-être pu écourter la crise bancaire
en Europe. Les enjeux les plus importants de ces déclarations ont
peut-être été les moins relayés?: défense d’une Europe à plusieurs
vitesses, facilitation de la circulation des travailleurs d’un marché à
l’autre, et moyens permettant de garantir que chaque pays honore
ses engagements en matière de réforme structurelle.
Bien sûr, un grand nombre de ces propositions sont appelées à
rencontrer une vive opposition. Par le passé, des pays comme la
Finlande et les Pays-Bas ont déjà rejeté l’idée d’une intégration
budgétaire accrue, et c’est aussi le cas du parti libéral-démocrate
allemand. Mais alors qu’elle se montrait plus circonspecte
auparavant, c’est Angela Merkel qui a manifesté le plus grand
soutien à ces projets de réforme le 28 septembre, faisant l’éloge
d’Emmanuel Macron et déclarant qu’il existait «?un grand degré
de consensus?» entre les grands pays d’Europe. Et compte tenu de
l’opiniâtreté d’Emmanuel Macron dans la poursuite de la réforme
du marché du travail, de la fiscalité et des dépenses budgétaires
en France, tâche que ses prédécesseurs avaient jugée bien trop
dangereuse, on peut espérer qu’au moins une partie de ses idées sur
l’Europe finisse par se concrétiser.
Réformer: maintenant ou jamais
Après avoir passé le gros des dix dernières années à tenter d’éteindre
le feu, l’Europe affiche aujourd’hui une économie au mieux de sa
forme, ce qui fournit au bloc une occasion unique pour changer.
Une nouvelle génération de leaders politiques charismatiques
peut aujourd’hui faire comprendre la nécessité des réformes et
construire un bloc à plusieurs vitesses, plus réceptif aux demandes
des populations et moins sujet à des velléités de sortie, grâce à
des mesures axées sur l’offre et visant à doper la compétitivité, la
productivité et le commerce. Les discussions autour du budget de
l’UE l’année prochaine seront peut-être une occasion en or pour
avancer ces propositions. Les leaders doivent rallumer le flambeau,
car c’est peut-être l’avenir de l’Europe, et rien de moins, qui se joue
aujourd’hui sous nos yeux.
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