On observe un rebond des anticipations
d’inflation depuis fin 2017, quels sont les
éléments nouveaux ?
Le point bas des anticipations d’inflation (Break-Even BE)
en 2017 a coïncidé avec celui des cours du pétrole fin juin.
Depuis, la remontée progressive de l’or noir a entraîné
avec elle les BE et servi de catalyseur alors même que
les statistiques mensuelles d’inflation décevaient. Le
mouvement s’est accéléré fin décembre avec le vote de
la réforme fiscale aux Etats-Unis qui a fait bondir les
anticipations d’inflation 10 ans US de 1,93% à 2,12%
dans la perspective d’un nouveau stimulus sur une activité
déjà élevée. Depuis, il ne se passe pas une semaine sans
qu’une ou plusieurs grandes entreprises américaines ne
communiquent leur intention d’augmenter les salaires
(Apple, Disney, AT&T, Bank of America, Wells Fargo, JP
Morgan, Boeing, FedEx…). C’est peut-être le signe que
l’énigme de la hausse des salaires étonnamment modérée
malgré un marché du travail américain au plein emploi est
en train de se résoudre. Le rapport sur l’emploi du mois de
janvier confirme d’ailleurs ce point avec des salaires en
hausse de 2,7% à 2,9% en glissement annuel.
Peut-on parler d’un changement de perception de
l’inflation de la part des marchés ?
L’année 2017 a confirmé la solidité et la synchronisation de
la croissance mondiale ainsi que la reflation des économies,
conséquence du soutien massif des autorités monétaires.
L’année 2018 va être celle de la transition pour les marchés
obligataires qui vont devoir apprendre à se passer
progressivement des injections massives de liquidités et
renouer avec les incertitudes (risque d’une accélération
plus forte de l’inflation à un moment où il s’opère une
importante rotation des membres au sein des conseils des
banques centrales). Cette normalisation des politiques
monétaires ultra accommodantes dans un contexte moins
certain se fera progressivement, ce qui devrait limiter
toute dérive des taux. Les investisseurs ont semblé valider
ce scénario début 2018, ce qui a entraîné les anticipations
d’inflation vers le haut. Cela étant, à 2,12%, les break-evens 10 ans US sont à peine supérieurs à ce qu’ils étaient il y a
un an au moment de l’euphorie qui a suivi l’élection de M.
Trump. Le constat est le même en zone euro avec des BE
10 ans à 1,33%. De même les swaps d’inflation 5 ans dans 5
ans, indicateur surveillé de près par les banquiers centraux
pour évaluer leur crédibilité auprès des investisseurs,
sont identiques à ce qu’ils étaient il y a un an et encore
bien inférieurs à leur niveau moyen. C’est le signe que les
marchés ont intégré l’accélération de l’inflation et croient
dans la poursuite du mouvement, mais sans pour autant
s’inquiéter de son dérapage. Faut-il y voir de la confiance
dans l’action des banques centrales ou de la complaisance ?
Une chose est certaine, le scénario d’un dérapage de
l’inflation n’est pas encore pris en compte par les marchés.
Quelle stratégie d’investissement obligataire
vous semble la plus appropriée dans ce
contexte ?
Dans le cas d’une poursuite de la bonne dynamique de
la croissance mondiale, l’inflation devrait continuer sa
remontée vers les objectifs des banques centrales sans
entraîner de fortes tensions sur les taux. Dans ce contexte,
les break-evens, poursuivraient leur hausse pour rattraper
les indices d’inflation autour de 2,4% sur les BE 10 ans
US et 1,50% sur les BE 10 ans euro d’ici la fi n de l’année.
Toutefois dans le cas d’un scénario adverse où les pressions
inflationnistes se renforceraient, obligeant probablement
la Réserve fédérale à accélérer la normalisation de
sa politique monétaire, les anticipations d’inflation
progresseraient bien plus. La meilleure façon de se
positionner face à une remontée graduelle des taux et des
break-evens, tout en se protégeant d’un risque de dérapage
de l’inflation est d’investir sur une solution pure inflation
implicite. Cette stratégie permet de bénéficier d’une
exposition à l’inflation et constitue une bonne alternative
à une position vendeuse d’obligations coûteuse en portage.
Quelles solutions proposez-vous chez CPR AM ?
CPR AM offre une solution d’investissement pure inflation
depuis 2009 dont l’objectif vise à profiter de la hausse
des anticipations d’inflation au travers des principaux
marchés d’obligations indexées sur l’inflation et ce, sans
s’exposer au risque de remontée des taux d’intérêt réels.
La gamme CPR Focus Inflation offre une exposition
longue à la seule inflation implicite à travers deux fonds,
un global (50% Europe et 50% US) et un 100% US, à forte
sensibilité (supérieure à 10) avec des marges significatives
d’exposition. Les investissements sur la zone dollar sont
systématiquement couverts en change, toutefois nous
privilégions les supports dérivés (swap d’inflation) au cash
dans la mesure où la couverture de change est couteûse
compte tenu du différentiel de taux de part et d’autre de
l’Atlantique, écart amené à s’accroître encore dans les
prochains mois.
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